高盛首席经济学家 Jan Hatzius
2013年上半年，预计美国经济增长率仍在2%以下。财政紧缩的步伐有可能超过私人部门愈合的速度及经济从与飓风桑迪相关的破坏中恢复的速度。经济仍有下滑的风险，“财政悬崖”的结果完全有可能导致美国经济重新陷入衰退。
据我们经过改进的财务收支模型显示，经济增长将从2013年下半年开始加快。住房建设看起来将强劲复苏，企业部门将会开始支出更多现金流，个人储蓄率也有可能进一步微降。
总体上，2014年-2015年，私人部门将为实际GDP带来1.5%左右的增长。即使财政政策继续构成拖累，GDP增速仍将达到略高于趋势水平的3%，甚至更高一些。这以历史周期为标准衡量或许算不上十分迅速，但这次复苏无疑将好于迄今为止2%-2.5%的水平。
经济增长回升有可能逐渐降低经济资源闲置率。估计就业率大约低于潜能水平4%，失业率则会随着更多人重返就业岗位而缓慢下降，工资增长可能因此十分疲弱。由于大宗商品价格较前几年更加稳定，因此预期通胀率仍将略低于美联储2%的目标。
美联储的政策仍将面向促进劳动力市场复苏。预期美联储官员将继续以每个月850亿美元的速度购买住房抵押贷款支持证券（MBS）和长期美国国债，甚至一直到所谓的“扭转操作”结束之后。美联储还有可能修改其联邦基金利率“指导原则”，从将其维持至2015年中期改为设定一个失业率临界值，但这在2013年第一季度之前可能不会发生。
2013年-2016年美国经济的关键主题是私人部门的复苏与政府部门抵消性收缩之间的“大竞赛”。我们的基线预测是，双方的角力将于2013年以平局结束——也就是说，经济增长届时将达到接近或略低于趋势的水平；但如果“财政悬崖”的解决之策造成GDP的收缩程度大于我们目前预期的1.5%-2%，那么经济仍存在下行的风险。2013年后，随着财政对经济的拖累降低至GDP的0.5%-1%，预计经济将出现高于趋势水平的增长。
这个预测基于我们去年引入的“财务收支模型”。该模型的出发点是这样一个会计恒等式：一个人的支出总等于另一个人的收入。也就是说，整体经济中的总收入必然等于总支出，经济各部门的收与支之和必然为零。由此引申，美国私人部门的收支与美国公共部门的收支之和必然等于世界其他国家对美国的总收支。由于后者等于美国的经常账户收支，因此就出现了以下这个等式：私人部门收支 公共部门收支=经常账户收支。
如果经济各部门整体上努力降低它们的财务收支——即增加的支出多于收入，并通过增加借贷或消耗现金余额去弥补收支差额，那么，经济增长的表现将趋于超出潜能。相反，如果各部门整体上努力提高它们的财务收支——即增加的支出少于收入，并利用该差额去积累现金或偿还债务，那么整体经济增长将趋于低于潜能。
例如，假如一场资产价格繁荣引发家庭和公司纷纷降低他们的财务收支（增加的支出多于收入，并通过增加借贷为该差额融资），而发生在私人部门的这一动作没有被公共部门的收缩所抵消，那么，就会产生“事前的”支出多于收入，经济增长将因此倾向于超出潜能。经济活动增强导致产出和就业增长更强劲，这个势头会保持到经济总收入赶上总支出，而会计恒等式基于的就是这个“事后”结果。
相反，如果对财政可持续性的担忧导致政府在周期调整的基础上削减预算赤字，而这个动作没有被私人部门的扩张所抵消，那么就会产生“事前的”支出少于收入，经济增长将因此倾向于低于潜能。经济活动疲弱的情况持续，直到经济总收入低于总支出水平，会计恒等式也考量的是这个“事后”结果。
从预测的实用角度看，一个关键的挑战是识别并预测驱动财务收支发生“事前”变化的因素。我们的“财务平衡模型”所采用的办法是将整体国民收入会计恒等式分解为一些重要的部分——个人储蓄、净住宅投资、非金融企业部门、政府和世界其他地区，然后再对解释各个部分的计量经济学等式进行估计，其中，我们使用能够以合理置信度预测未来的财务与实体经济变量。
我们今天（11月30日）提出了一个改进后的“财务平衡模型”。新模型最重要的改变之处在于添加了一个“剩余”类别。下面是对国民收入会计恒等式各项成分前景的讨论。
家庭部门的财务盈余正在萎缩
我们将家庭部门的财务收支分解为两个部分并分别建立模型：个人储蓄与净家庭投资（主要是住宅投资）。我们用三个变量解释个人储蓄：家庭净值与可支配收入之比、信贷可获得度（通过衡量表明更大的意愿去允许消费者分期偿还贷款的银行比例）及失业率。
模型得出，1990年-2007年期间，个人储蓄率大幅下降，财富与收入之比及信贷可获得度同期出现上升。2007年后，个人储蓄率温和上升，而财富与收入之比及信贷可获得度都在下降。未来，模型预测，个人储蓄率将再次出现温和下降，财富与收入之比则继续走高，信贷可获得度也会持续改善。
家庭部门收支的另一方面是住房建设的前景（更准确地说，是“净家庭部门投资”）。我们假设住房建设取决于自住房空置率、实际抵押贷款利率和银行发放住房抵押贷款的标准。基于近期所有这些因素出现了更好的消息，住房建设可能出现很大的改善；事实上，我们的模型已指出了比我们所看到的更大的改善，并且预测将出现很大的追赶性增长。对这方面的进步，我们有相当大的信心。
企业部门的财务盈余也在萎缩
随着企业投资的增速可能快于公司现金流，我们预期企业的财务盈余也在萎缩。我们用Baa级信贷息差、“托宾的Q”比率（公司市场价值对其资产重置成本的比率）及银行贷款给商业和产业借款人的意愿来解释非金融企业财务收支。
非金融企业的收支目前出现以历史标准衡量不寻常的盈余。预期非金融企业的收支盈余将随着信贷息差下降而减小，“托宾的Q”比率也将随着我们对2013年及之后更乐观的股市预测而提高，银行贷款标准则将继续适度放宽。基于类似的理由，我们预期剩余的“其它”类别中的盈余（目前规模非常大）也将下降，这些类别包括金融部门、非企业商业部门和国民收入和产出账户（NIPA）中的统计差异。
净对外贸易大大减缓了2008年美国需求暴跌所带来的产出效应，但不太可能在美国未来几年的商业周期中发挥重要的作用。预期随着美国需求更强劲的增长吸收更多进口，净对外贸易将有所下降。
各项合计
我们的分析表明，2010年以来私人部门财务收支的“事前”降低已经温和地提振了美国GDP的增长，这个动力将一直扩大至2013年-2014年。包括个人储蓄率、住房投资、企业、贸易在内的美国私人部门各部分都有可能对这个动力做出贡献。如果私人部门一直是推动美国经济增长的唯一动力，那么我们的估计表明，实际GDP增长在过去几年中一直略高于趋势水平。
但是，实际的经济增速一直处于趋势水平附近——以GDP数据来看略慢于趋势水平，以劳动力市场数据来看则略快于趋势水平。原因在于财政政策正造成越来越大的拖累。当我们将财政政策考虑在内时，上述预测的私人部门财务收支中的“事前”变动对经济造成的提振便消失，总体增长情景变得与趋势水平一致。
那么未来几年经济将如何？如果我们的估计和假设是正确的，那么2013年有可能成为2010年-2012年更极端的版本：私人部门更大的积极的提振作用被公共部门更大的消极的拖累作用抵消，但经济仍能保持接近于趋势水平增长。但我们预期，财政紧缩将于2013年达到顶峰，而提振与拖累作用相抵得出的净值将在之后数年转为正值。到2014年-2015年前，私人部门财务收支的“事前”降低应该会为推动总体增长贡献约1.5个百分点，但我们目前假设财政政策将造成0.5-1个百分点的拖累，因此，增长推动力的净值只剩0.5-1个百分点，但这应该会将经济送上高于趋势水平的增长。
本报记者 兰晓萌 编译
(责任编辑：深圳新闻网)
